GMV很大，不代表公司挣钱：直播行业的个人暴利与集体困局

个人为什么赚钱：三个零成本

直播行业对个人赚钱效率最高，原因在于三个零成本。

1. 第一，零固定成本。个人主播不需要租直播园区，不需要养运营团队，不需要签明星经纪约。一部手机一根补光灯就能开播。李佳琦2024年净收入约25.3亿元——他的成本结构是什么？一个直播间，一个团队，一个流量入口。没有直播园区，没有几十个签约明星，没有场地折旧。固定成本接近零意味着每多卖一单都是净赚。遥望科技有直播园区、有几百号员工、有几十个签约明星——固定成本每天都在烧，不管今天卖不卖货。个人是轻资产，机构是重资产。轻资产赚钱容易，重资产赚钱难。
2. 第二，零流量成本。头部主播本身就是平台最大的流量入口——平台反过来给他们流量补贴，因为他们能帮平台留住用户。李佳琦在抖音的流量不是花钱买的，是平台免费推的。为什么？因为李佳琦一开播，几十万人同时在线，平台广告收入也跟着涨。个人主播的流量成本接近零，因为流量就是他本身。遥望科技不一样——它的流量是花钱买的。投流费用占营收66%，意味着每卖100块钱的货，66块钱要花在买流量上。流量越买越贵，因为平台的流量分配算法在提价——同一批用户，今天卖给你50块一个点击，明天卖给你80块。个人不买流量所以不受算法提价影响，机构买流量所以被算法卡住脖子。
3. 第三，零分润成本。个人主播卖货，佣金全部归自己。不需要分给明星，不需要分给经纪公司，不需要分给MCN机构。李佳琦卖一单口红，佣金20%全部进自己口袋。遥望科技卖一单货，佣金要先分给签约明星15%到20%，再扣掉平台抽佣6%到8%，再减掉投流费用——最后到机构手里的可能只剩5%。个人是100%留成，机构是5%留成。同样卖100亿的货，个人能净赚25亿，机构可能亏10亿。差距不在卖货能力，在成本结构。

遥望科技：100亿GMV为什么亏10亿

遥望科技（002291.SZ，原名星期六）是中国最大的直播电商MCN机构之一。2018年以17.71亿元收购遥望网络88.57%股权（现金4.72亿加股份13.14亿），确认商誉约16.70亿元。遥望网络在2018到2020年连续三年完成业绩承诺（扣非净利1.6亿、2.1亿、2.6亿），看起来是一笔完美的收购。但收购完成后，亏损就开始了。

1. GMV与收入的断层。2021年遥望科技直播GMV约102.55亿元，但社交电商营收只有28.11亿元，转化率约27%。2022年GMV约150亿元，但社交电商营收仅23.32亿元，转化率降到约15%。GMV增长了46%，收入反而下降了17%。为什么？因为GMV是消费者下单的金额，收入是机构实际拿到手的佣金。中间的差额被平台抽佣、退货退款、品牌方结算折扣吃掉了。100亿GMV变成28亿收入——73%在第一层就蒸发了。这不是遥望科技的问题，是整个MCN行业的结构性问题：你经手的钱不是你的钱。
2. 五层分润的绞肉机。28亿收入到手后，还要经过五层分润。第一层，平台抽佣6%到8%——抖音、快手、淘宝直播每笔交易都要抽技术服务费。第二层，主播和明星佣金15%到20%——遥望签约了贾乃亮、黄圣依等几十位明星，每个明星直播间都要拿走佣金的大头。第三层，投流费用占营收66%——遥望的流量不是免费的，每场直播都要在平台买信息流广告、加热投流。第四层，品牌和供应商的货款成本——商品本身有成本，佣金模式下机构只赚佣金，但库存风险和物流成本要承担。第五层，售后退货和运营团队——直播电商退货率高达30%到40%，退回来的货要处理，运营团队几百人的工资要发。五层分完，28亿收入变成5.53%毛利率，约1.55亿毛利。减去固定费用，净亏损10亿。
3. 固定费用的无底洞。遥望科技不只是卖货亏钱，还大量投入基础设施。直播园区——遥望在杭州、佛山等地建了大型直播基地，光场地租金和装修就是天文数字。人员成本——几百名运营、编导、选品、客服的工资。签约明星——几十位明星的签约费和保底佣金，不管卖不卖货都要付。新业务——遥望还布局了短剧、数字人、海外直播等新业务，每个都是烧钱的无底洞。固定费用的特点是：不管你今天GMV是1亿还是10亿，这些钱都要花。GMV小的时候固定费用占比高，GMV大的时候投流费用占比高——不管怎样都不赚钱。这就是规模不经济。
4. 连续亏损五年。2021年到2025年遥望科技累计亏损超过36亿元。2024年亏损10.01亿，2025年亏损6.49亿。亏损在收窄但仍然在亏。社交电商毛利率从2%改善到5.53%——这是通过砍掉不赚钱的直播间、减少明星签约、优化投流效率实现的。但5.53%的毛利率仍然远低于任何正常零售业态。超市毛利率15%到20%，便利店毛利率20%到30%，品牌电商毛利率30%以上。5.53%意味着每卖100块钱的货，毛利只有5块5毛3——连付房租都不够。更糟糕的是，当初收购遥望网络时确认的16.70亿商誉，在2022年和2023年已经计提了大额减值——收购时花的钱大部分已经打了水漂。

东方甄选：一个人走了，利润跌99.67%

东方甄选（01797.HK，原名新东方在线）走的是另一条路——自营产品模式，不是纯佣金模式。自营产品的毛利率25%到38%，远高于遥望科技的2%到6%。看起来东方甄选应该比遥望健康得多。但2025财年净利润暴跌99.67%至仅619万元——从2.49亿跌到619万。为什么？

1. 董宇辉出走。董宇辉是东方甄选的核心主播，一个人贡献了大部分GMV。2023年小作文事件后，东方甄选将与辉同行拆分出来，以7658万元出售给董宇辉。其中与辉同行1.29亿元净利润归董宇辉所有。董宇辉走后，东方甄选GMV从约143亿元跌到约87亿元——少了40%。利润从2.49亿跌到619万——跌了99.67%。一个人走了，公司利润就跌没了。这说明什么？公司的价值不在供应链，不在品牌，不在组织能力，而在一个主播身上。这不是好公司——这是一个好主播加一群打工的。跟遥望科技依赖签约明星一样，东方甄选依赖董宇辉。区别在于遥望依赖几十个明星，东方甄选依赖一个人。依赖越集中，风险越大。
2. 自营模式的优劣势。东方甄选的自营产品模式确实比遥望的纯佣金模式好——毛利率高4到7倍。自营产品意味着东方甄选自己选品、自己定价、自己承担库存风险。好处是毛利更高，坏处是库存风险更大。但真正的问题不在毛利率，在收入规模。董宇辉走后GMV跌40%，即使毛利率不变，毛利额也跌40%。而固定成本——直播团队、供应链、APP开发、仓储物流——一分钱都没少。收入跌40%，成本不变，利润就跌99.67%。这就是经营杠杆：收入小幅下降，利润大幅暴跌。好行业的好公司经营杠杆应该是正向的——收入增长时利润增长更快。东方甄选的经营杠杆是负向的——收入下降时利润暴跌更快。
3. 平台依赖。东方甄选最初靠抖音起家，后来尝试做自己的APP减少平台依赖。但直到今天，东方甄选的主要流量仍然来自抖音。抖音的算法决定了东方甄选能获得多少曝光——一旦算法调整，流量就会波动。董宇辉在的时候，算法给他流量，因为他的完播率和转化率最高。董宇辉走了，算法给东方甄选的流量自然就少了。平台依赖意味着定价权在平台手里。东方甄选不能决定自己的流量价格，不能决定自己的曝光量，不能决定自己的用户归属——这些都由平台的算法决定。这跟Day 015讲的芯片行业形成鲜明对比：芯片公司年年涨价3%到5%客户接受，因为客户离不开你。直播公司不能涨价——涨价客户就跑到别的直播间。

GMV陷阱：100亿为什么变不成10亿利润

GMV陷阱的核心是：你经手的钱不是你的钱。直播电商的GMV看起来很大，但经过了五层分润和固定成本的层层削减之后，净利往往为负。用一个简化的模型拆解100亿GMV到底变成了什么。

1. 第一层：GMV变成收入。100亿GMV是消费者下单金额。但退货率30%到40%，实际成交约60亿到70亿。佣金模式下MCN机构只拿佣金，不拿全款——佣金率通常15%到20%。70亿成交额乘以18%佣金率约等于12.6亿收入。100亿GMV变成12.6亿收入——第一层就蒸发了87%。遥望科技2021年100亿GMV变成28亿收入，因为遥望还有一部分自营和代运营收入，纯佣金部分大约就是12到15亿左右。
2. 第二层：收入变成毛利。12.6亿收入到手后，要支付主播和明星佣金（约收入的15%到20%即1.9到2.5亿），平台抽佣（约收入的6%到8%即0.8到1亿），投流费用（遥望占营收66%即8.3亿）。这些加在一起约11到12亿。12.6亿收入减去11到12亿成本，毛利约0.6到1.6亿。毛利率5%到12%。遥望科技2025年社交电商毛利率5.53%就是这个水平。
3. 第三层：毛利变成净利。0.6到1.6亿毛利还要减去固定费用：直播园区租金和折旧、几百人运营团队的工资、签约明星的保底费用、新业务投入。这些固定费用遥望每年大约10到15亿。1.6亿毛利减去10到15亿固定费用——净亏损8到14亿。遥望2024年亏10亿、2025年亏6.49亿就是这个数学题的结果。100亿GMV经过三层削减，变成负10亿净利。这不是经营不善——这是行业结构决定的。
4. 为什么个人没有这个问题。李佳琦100亿GMV：退货后实际成交70亿，佣金20%等于14亿收入。没有明星佣金（他就是明星），没有平台抽佣（平台给他免佣），没有投流费用（流量免费），没有固定费用（一个直播间够了）。14亿收入几乎全部是净利。再加上品牌合作费、坑位费、品牌定制内容费——年净收入25亿。同样100亿GMV，机构亏10亿，个人赚25亿。差距不是卖货能力，是成本结构。个人是轻资产零成本，机构是重资产高成本。直播行业的利润设计就是给个人的，不是给机构的。

行业趋势：从达播到店播，从红利到红海

直播电商的行业红利正在消退。2024年中国直播电商市场规模约5.79万亿元，增速已降至17.6%——2020年增速是121%。增速放缓意味着流量越来越贵，竞争越来越激烈。两个趋势正在加速MCN机构的衰落。

1. 第一，达播费率暴涨。达播费（达人直播佣金率）三年翻了3倍：从2021年的3%到5%涨到2024年的35%以上，部分品类超过50%。品牌方发现：找达人直播，GMV看起来很大，但扣掉佣金和投流费用后自己也不赚钱。于是品牌方开始自建直播间——店播崛起。抖音达人直播GMV占比从2021年的48%下降到2024年的30%，头部达人仅占9%。店播从52%上升到70%。MCN机构的生存空间被品牌方自营直播挤压。当品牌方自己直播时，MCN机构就没有存在意义了——品牌方不需要中间商。
2. 第二，流量成本指数级上升。抖音的流量分配算法越来越倾向于让品牌方付费买流量。2021年自然流量占比约60%，2024年降到约30%。意味着70%的流量需要花钱买。投流ROI（投入产出比）从1比8降到1比3甚至1比2——花100块买流量只能产出200到300块的GMV。ROI越低，投流费用占营收的比例越高。遥望科技投流费用占营收66%就是这个趋势的体现。个人头部主播不受影响，因为他们的流量是平台免费给的——平台需要他们来留住用户。机构主播深受其害，因为他们的流量全靠买。

跟芯片行业的对比：好行业vs虚假好行业

Day 015和Day 016讲了芯片为什么是好行业。今天讲了直播电商为什么对机构是虚假好行业。放在一起对比，差异一目了然。

1. 定价权。芯片——年年涨价3%到5%客户接受，因为客户换不掉。直播——年年涨价客户就跑，因为隔壁直播间一模一样的货便宜一块钱。定价权是利润的终极来源。有定价权的行业年年涨价，没定价权的行业年年降价。芯片有定价权所以毛利率50%到75%，直播没定价权所以毛利率5.53%。
2. 切换成本。芯片——客户换一颗等于重新验证整机，中铁十二年没换。直播——消费者换个直播间只需要划一下手机，零成本。切换成本越高，客户粘性越强，利润越稳定。芯片的切换成本接近无穷大，直播的切换成本接近零。零切换成本意味着消费者永远选最便宜的——价格战不可避免。
3. 边际成本。芯片——研发一次卖无数次，每颗制造成本50元，卖200元，毛利率75%。直播——每多卖一单要付平台佣金、主播佣金、投流费用，边际成本跟固定成本一样高。边际成本递减的行业规模越大越赚钱，边际成本不变的行业规模越大越不赚钱。芯片是规模经济，直播是规模不经济。
4. 资产属性。芯片——研发投入变成知识产权，是自己的资产，越用越值钱。直播——投流费用是租来的流量，用完就没了，不是资产。租来的东西越用越贵，自己的东西越用越便宜。芯片公司的研发投入像买房——月供越来越高但房子越来越值钱。直播公司的投流费用像租房——月租越来越高但房子永远不是你的。这就是好行业和虚假好行业的本质区别：好行业让你的投入变成资产，虚假好行业让你的投入变成费用。

常规看法卡在哪里，ORI-LIN 打法怎么看？

常规看法会说：直播电商是万亿级市场，5.79万亿的规模，随便切一块就是大生意。ORI-LIN 打法说：市场规模不等于利润规模。养老行业需求万亿但参与者不赚钱（Day 011），AI行业需求万亿但大模型公司集体巨亏（Day 012），直播电商需求万亿但MCN机构集体亏损。需求大不等于赚钱——赚钱需要定价权。直播行业的定价权在平台手里，不在MCN机构手里。平台是地主，MCN是佃农，主播是长工。地主年年涨地租，佃农年年多交租，长工年年多干活。最后谁赚钱？地主赚钱。抖音2024年广告收入超过4000亿元——其中相当一部分就是MCN机构买的投流费用。

常规看法会说：遥望科技亏损是因为管理不善，换个好的管理团队就能盈利。ORI-LIN 打法说：不是管理问题，是结构问题。即使是最优秀的管理团队，也无法改变五层分润的成本结构。投流费用占营收66%不是遥望的管理决策——是平台的算法决定的。明星佣金15%到20%不是遥望的慷慨——是市场竞争决定的。退货率30%到40%不是遥望的品控问题——是直播电商的行业属性。你可以优化——把毛利率从2%提到5.53%——但你无法把5.53%变成50%。结构决定上限。Day 014的云迹科技也是一样：毛利37%，但固定成本太高所以亏损。结构问题不能靠管理解决，只能靠改变商业模式解决。

常规看法会说：东方甄选有自营产品和品牌，比遥望健康。ORI-LIN 打法说：东方甄选的自营模式确实更好，但好多少？毛利率从5%提到30%——好了6倍。但董宇辉走后利润还是跌了99.67%。为什么？因为收入跌了40%而固定成本没变。自营模式解决了毛利率问题，但没有解决收入依赖一个人的问题。一个人走了，40%的收入没了，30%的毛利率也撑不住。真正的好公司不依赖任何单一个人——芯片公司不依赖某个工程师，支付网络不依赖某个销售，手术机器人不依赖某个外科医生。好公司的护城河在系统里，不在个人身上。

老板照着问的 7 个问题

1. 第一，你的收入是GMV还是净收入？如果你的收入数字是成交额而不是佣金收入，你就在GMV陷阱里。100亿GMV可能只有15亿收入，15亿收入可能只有5%毛利。永远用净收入而不是GMV来衡量生意大小。
2. 第二，你的流量是自己挣的还是花钱买的？如果流量是花钱买的，你就没有定价权——平台提价你就得多花钱。如果流量是自己挣的（品牌自然流量、用户自发复购），你就有了护城河。遥望科技66%的营收花在买流量上——这意味着它没有流量护城河。李佳琦的流量是平台免费给的——因为他就是流量本身。
3. 第三，你的生意离开某个人还能运转吗？如果一个人走了收入就跌40%，你的公司不是一个公司——是一个个人工作室加了点附属设施。好公司的护城河在系统里：供应链、品牌、技术、客户关系、数据积累。如果护城河只在一个人身上，你的估值应该按个人工作室算，不应该按公司算。
4. 第四，你的固定成本占毛利的比例是多少？如果固定成本超过毛利，你就在亏钱。遥望科技毛利1.5亿但固定费用10到15亿——固定成本是毛利的7到10倍。这就是为什么GMV越大亏越多——因为固定成本不随GMV增长，但投流费用随GMV增长。好公司的固定成本应该低于毛利的50%——这样收入下降时还有利润缓冲。
5. 第五，你的投入是变成资产还是变成费用？芯片公司的研发投入变成专利和技术——越积越厚。直播公司的投流费用变成流量——用完就没了。好行业让你的投入变成资产，虚假好行业让你的投入变成费用。问自己：去年花的钱，今年还在产生回报吗？如果在——那是资产。如果不在——那是费用。
6. 第六，你的客户切换成本有多高？直播电商的消费者切换成本是零——划一下手机就换了。芯片的客户切换成本是无穷大——换一颗芯片等于重新验证整机。你的客户切换成本在零到无穷大之间的哪个位置？越接近零，你的定价权越弱；越接近无穷大，你的定价权越强。
7. 第七，你是在做规模还是在做利润？遥望科技做了100亿GMV的规模但亏了10亿。李佳琦做了500亿GMV的规模但赚了25亿。差距不在规模大小，在成本结构。做规模的前提是边际成本递减——每多做一单成本越低。如果边际成本不递减，做规模就是做亏损。先想清楚成本结构，再决定要不要做规模。

公开资料底稿

公开资料可确认的底稿包括：遥望科技（002291.SZ）2018年以17.71亿元收购遥望网络88.57%股权，确认商誉约16.70亿元（公司公告及收购报告书）；遥望网络2018-2020年业绩承诺扣非净利1.6亿、2.1亿、2.6亿元均完成（公司年报）；2021年直播GMV约102.55亿元，社交电商营收约28.11亿元（公司2021年年报及投资者关系材料）；2022年GMV约150亿元，社交电商营收约23.32亿元（公司2022年年报）；2024年净亏损约10.01亿元，2025年净亏损约6.49亿元，社交电商毛利率约5.53%（公司2024年及2025年年报）；投流费用占营收约66%（公司财报分析及行业研究）。东方甄选（01797.HK）2025财年净利润约619万元同比下降99.67%（公司2025财年年报）；董宇辉出走后GMV从约143亿元跌至约87亿元（行业数据估算）；与辉同行以7658万元出售，其中1.29亿元净利润归董宇辉（公司公告）；自营产品毛利率约25%至38%（公司财报及行业分析）。李佳琦2024年净收入约25.3亿元（公开媒体报道及收入排行榜）。中国直播电商2024年市场规模约5.79万亿元，增速约17.6%（艾瑞咨询及行业研究报告）；抖音达人直播GMV占比从2021年48%降至2024年30%，头部达人占9%，店播从52%升至70%（抖音电商数据报告）；达播费率从3%至5%涨至35%以上（行业研究报告）；直播电商退货率30%至40%（行业研究报告）。抖音2024年广告收入超过4000亿元（财报及行业估算）。以上数据来源于公开财报、公司年报、公告、投资者关系材料、行业研究报告和媒体报道，不构成投资建议。ORI判断基于公开信息的分析推演，判断会随行业和公司变化而调整。